杨凯于3月27日紧急约见8家债权人进行谈话，以求稳住债权人信心。次日，辉山乳业债权人委员会召开了第一次协调会，此次会议辽宁省、沈阳市两级政府金融办领导均有到场，并由银行业协会主持。此外，省市政府已成立5个应急小组协助辉山乳业进行重组。

　　据媒体引述债权人会议中传出的消息，杨凯在会上亲口称，在合计418.82亿元的总债务中，除了一些杂项外，上市公司债务199.5亿元、非上市公司147.8亿元、大股东境外借款41亿元、供应商欠款31亿元。

　　据财新网整理，辉山乳业涉及70多家债权人，包括23家银行，十多家融资租赁公司以及部分P2P、私募机构，金融债权预计至少在120亿元-130亿元，中国银行、工商银行、平安银行、浙商银行、九台农商行等均泥足深陷。

　　辉山乳业的财务状况到底如何?《无冕财经》(ID：wumiancaijing)翻阅财报发现，自2013年至2016年9月的三年半时间内，辉山通过银行贷款及其他借款所得款项280.54亿元，首次公开发售融资61.69亿元，扣除还款金额150.5亿元，累计净融资191亿元。而截至2016年9月31日，辉山乳业总资产为340.92亿元，负债211.61亿元。

　　▲浑水公司此前报告指出，辉山乳业近三年短期借款大幅增加。

　　财报还显示，2016年4月1日至9月31日期间，辉山资本的经营费用为5.72亿元，销售成本19.48亿元，员工成本3.17亿元，这些主要经营成本与其负债额相比显然不在一个量级。2016年中期报显示，辉山乳业毛利率为51.7%，且以往毛利率均超过50%，远高于毛利率为33%的蒙牛等同行。

　　如此一来，如果按照辉山乳业的正常公开经营，及高毛利的运营模式，巨额融资究竟用到哪了?何以走到资不抵债的地步?对此，辉山乳业至今未给出解释。

　　谁将成为“白武士”?

　　暴跌过去不到两周，债权人们的耐心开始慢慢消失。

　　4月10日，辉山乳业发布公告称，诺亚财富子公司歌斐资产向上海法院申请冻结辉山乳业(中国)有限公司、辽宁辉山乳业集团(沈阳)有限公司、杨凯及其妻子的资产，目前法院已裁定冻结各方资产共计5.46亿元，6家子公司股权被限制出售。公告中还提及香港上海汇丰银行指控辉山乳业一份涉1.8亿美元及1.56亿港元的贷款协议违约。

　　目前，辉山乳业工厂仍在正常生产，财新网走访沈阳市中心惠工街的家乐福超市也发现，辉山乳业的广告占据了冰箱最显眼的位置，超市的牛奶销售员表示近期辉山乳业的产品一直正常供货。

　　虽然辉山乳业如今看起来一如杨凯所言“生产产量和质量正常，并没有受到资本市场的冲击”，但同时其内部人事动荡不断。

　　3月30日至4月5日期间，辉山乳业连发数条更换董事的相关公告。公司所有独立非执行董事均以投入更多时间精力处理其他事务为由辞任，包括李家祥、宋昆冈、顾瑞霞、徐奇鹏、简裕良共5人;执行董事徐广义因需要投入更多时间处理集团日常运营工作辞任。目前剩余的董事为杨凯、葛坤、苏永海、郭学研共4人，他们均为执行董事，其中葛坤目前无法联系。

　　一名不愿具名的经济学者向《中国新闻周刊》分析：“这个时候，独立董事辞职是不正常的，可能是双方之间对于辉山的处置有意见冲突。”

　　如今，债务危机一触即发，内部高层集体出走，命悬一线的辉山乳业将如何收场?

　　关于杨凯在债权人会议上提到的“引入战略投资者”，此前曾有媒体报道称，与辉山乳业存在合作关系的乳企巨头菲仕兰可能会成为解救辉山的“白武士”，但随后菲仕兰方面否定了这一说法。而国内两大乳业公司伊利和蒙牛在接受《时代周报》采访时都并未正面回应。

　　乳业专家宋亮向《时代周报》分析：“不排除还会有别的产业资本和金融资本进入，辉山的资产总体上还是很优质的，而且目前原奶价格正处于上升周期。”