企业是否拥有“又深又宽的护城河”是巴菲特选择投资标的重要考量，被他相中的有可口可乐、美国捷运、吉列等无一不是如此。

　　何谓护城河老巴语焉不详，旁人莫衷一是：品牌、市场占有率、技术创新、垄断性、成本优势……

　　一条“护城河”往往不够：品牌、市占率防备“友商”，垄断性或者低成本优势阻止新玩家，创新防止被创新颠覆……诺基亚手机的护城河可谓深宽，但防御并不周全，以致陷落。

　　其实企业被消费者、所在社区乃至国家需要才是最好的“护城河”。比方说直接、间接创造1000万就业的企业怎能轻易倒掉?职场何尝不是这样，“老板离不开”比“老板是姐夫”更让打工者心安理得。

　　说到这里有必要区分“大而不倒”与“不可或缺”，若把前者视为干成将招致极大风险。

　　万达——“大而不倒”的典型

　　“大而不倒”是流传极广的江湖传说。对于顶级金融机构或许真是这样：一家不行了整个国民经济都会受牵连甚至波及全球，比如房利美和房地美。

　　不过也不尽然，曾被认为“大而不倒的”雷曼兄弟就没挺过2008年那场危机。雷曼兄弟的最后挣扎被索尔金写进书中，被柯蒂斯拍成电影《Too Big to Fall》。

　　远的不说，眼前的例子就是万达集团。

　　截至2017年6月末，万达商业地产(简称“万达商业”)总资产、净资产分别为8227亿、2299亿，也就是说负债达5928亿。近6000亿负债中，有息贷款总额为2791亿，预收款项为1462亿，应付账款及其它应付合计为1129亿。巨债压身，上半年经营活动现金流净额仅为116亿。若金融机构鼎力支持，倒是有惊无险，否则不堪设想。

　　还须注意“资本承担”，就是把已开建的项目搞完要投的钱。仅财报披露的20个在建项目，总规划面积就达5255万平米。按每平米建安成本5000元计算，完成这20个项目需要投入2600亿。假设项目完成度为50%，则还要投1300亿，否则项目就会烂尾。

　　万达集团旗下文化、影视、体育、金融板块体量亦十分惊人。2017年，这四个板块总收入超过1500亿。

　　万达还是海外投资“急先锋”。据媒体估算，截至2017年6月末，万达海外投资总额约为2500亿。由于风险控制、标的选择方面存在种种问题，万达海外投资风险敞口在1000亿以上。

　　若仅仅是万达商业的倒掉，金融机构立时就会出现2800亿坏账，数百家承建单位将面临绝境，数十万建筑工人失业，不知多少供应商要上门讨债，不知多少买家被迫走上维权道路……以上直接影响被“多米诺效应”放大后，极有可能引发全国性金融风暴。

　　就集团整体而言，6000亿负债、1000亿资本承担、1000亿海外投资风险敞口，合计8000多亿。万达集团曾经是“大而不倒”的典型。

　　“国家、社会承受不了我们倒掉”或许是令王健林们有恃无恐的“护城河”。

　　“风险敞口”迅速收窄

　　2017年7月以来万达集团所经历的“磨难”说明，从“大而不倒”到“倒不倒是你自己的事”只需半年。

　　2013年起，文旅项目被视为万达广场的升级换代产品。青岛东方影连续几年都是集团“一号工程“。

　　2015年7月，王健林亲自发布“万达旅游发展战略”，宣称到2020年万达将在全国建成15个文旅项目，年接待游客2亿人次。

　　2017年7月10日，形势急转直下，万达将13个文旅项目及76家酒店转让给融创，总价631.7亿元。

　　13个文旅项目，意向投资金额达5500亿，总建筑面积5900万平米，其中可售4970万平米。摩根士丹利研报称销售收入将达7700亿，净利润率为15%至20%，即1155亿到1540亿!

　　76家酒店，总建筑面积325万平米，客房2.29万间。

　　“有万达在，上海迪士尼20年难盈利!”王健林言犹在耳，突然大肆甩卖令人称奇。

　　转让价格令人感动：13个文旅项目按注册资本、76间酒店按净资产!

　　附加条款令人发指：万达向融创提供296亿贷款，期限3年，利率为银行基准利率。296亿刚好是收购13个文旅项目的对价。融创用不到300亿向万达购买净利润超过1100亿的资产，还要向万达借钱!

　　融创公告截图，卖方指万达，买方指融创)

　　或许原始协议过于惊世骇俗，7月19日正式缔约时做了几方面的调整：