声明：本文来自于微信公众号阿尔法工场（ID：alpworks），作者：孙嘉宝，授权站长之家转载发布。

导语：矿机股不止是周期股那么简单。

嘉楠耘智就像个流浪汉，敲遍了各个交易所的门：

2016 年借壳A股鲁亿通不成， 2017 年寻求新三板挂牌不成， 2018 年冲击港股不成， 2019 年它还不放弃，真精神小伙，又踏上了赴美上市的征途。

这是一家具备愚公移山精神的公司，

也可以说这是一家“头铁”的公司。

为什么交易所会对它百般拒绝?原因很简单，这是一个与大势为敌的公司，一个持续性成疑的公司。

外界有个说法，矿机公司是十足的周期股，牛市跑不赢币，熊市卖不出手!我们认为这个说法不完整，还漏了最重要的一句话。

01 二次元宅男创始人

招股书显示，嘉楠耘智的两大股东为公司的技术型创始人，李佳轩持有16.2%股份，略高于张楠赓的16%。

尽管两大股东持股比例相当，但由于公司引入了AB股制度，张楠赓持有公司74%的投票权，拥有绝对话语权，所以嘉楠耘智不容易发生比特大陆的宫斗事件。

CEO张楠庚生于 1983 年，你肯定猜不到，在接触比特币之前他是标准的二次元宅男，到底是怎么回事呢。

原来 2011 年，张楠赓在北航读研，专业是电路设计。据传当时张楠赓生活很无聊，经常看动漫打发时间，一年能看 500 多部!由此得名二次元宅男。

2013 年 4 月，张楠赓和他的合伙人李佳轩，共同出资 10 万元创立“北京嘉楠耘智信息科技有限公司”，也就是如今的嘉楠耘智。

但创业并不是此刻才开始， 2012 年比特币矿机进入ASIC(专用芯片)时代，为了阻挡美国矿机研发机构“蝴蝶实验室”，当时作为币圈“四大天王”之一的张楠赓宣布研发ASIC矿机。

2012 年，张楠赓还真研制出世界第一款ASIC矿机，命名阿瓦隆。这个命名再次展示二次元宅男的属性，阿瓦隆是日本动漫《Fate》中最强的防御武器。

02 牛市跑不过币

观察嘉楠耘智收入构成可知，比特币矿机的销售是它的主要营收来源。比特币矿机以及其他零件和配件的销售额，分别占总收入的99.6%，99.7%和99.4%。

嘉楠耘智营收构成，点击看大图

2018 年嘉楠耘智迎来高光时刻，总收入同比增长107%至 27 亿元。这样的增长跟大部分公司比，当然如梦似幻。

但若跟其强相关的比特币价格相比，却又远远不如， 2017 年比特币从1， 000 美元疯涨到20， 000 美元，整整 20 倍。 

牛市的时候，矿机跑不过币!

原因很简单，矿机是门重资产生意，物理属性，产能不是说扩张就马上能扩张，而虚拟的比特币价格涨起来，根本没有任何束缚。

虽然嘉楠耘智的收入涨幅跑不过比特币价格涨幅，但有一点是明确的：比特币价格直接影响矿机的市场需求，你想想，挖矿成本是确定性的，如果比特币涨幅超过挖矿成本涨幅，矿机当然会需求大涨。

简单的来说，做矿机生意的嘉楠耘智是一支周期股。

03 熊市卖不出去

矿机销售在牛市跑不过币，本就是一个悲伤事情;

比它更悲惨的，可能是熊市卖不出去!

比特币在 2018 年以高台跳水的姿态进入熊市， 2019 年嘉楠耘智不但营收大幅下滑，净利润也转为了净亏损。

2019 年上半年，嘉楠耘智总收入同比下滑85%至2. 9 亿元，净亏损3. 3 亿元(调整后净亏损为1. 1 亿元)。招股书报告了收入减少的原因：“ 2018 年比特币价格下跌，还导致以信贷方式购买我们比特币采矿产品的客户，不太愿意付款。”

问题就出在矿机的销售上， 2018 年Q3 嘉楠耘智单台矿机利润为 74 元，Q4 起就开始亏本卖矿机了，到了 2019 年Q1 情况糟糕到每卖出一台矿机要赔 2518 元。

而且即使是低价甩货，量也没能甩起来。嘉楠耘智矿机销售均价从 2018 年Q1 的 10420 元降到 2019 年Q1 的 1046 元，同期销量减少七成。

财务上，嘉楠耘智对旗下矿机还进行存货减值， 2019 年上半年高达5. 1 亿元。